以三大投资视角坚守初心与责任——访上银基金副总经理兼投委会主席唐云

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从保荐代表人到价值投资者，唐云通过近20年的金融经验见证了市场的跌宕起伏，总结出三种独特的投资视角——向内看自己，向外看股票，最后从外部向内看。

用唐云的话说，中国银行基金是他职业生涯的真正终点:“投资是一个迷人的职业。投资银行的丰富经验和长期的学习积累是我的有力武器，帮助我以更简洁、更开放的方式看待投资。”

随着时间的推移，中国银行副总经理、中国银行基金投资委员会主席唐云来表示，过去20年资本市场的磨砺并没有给他留下太多的风霜，而是积累了丰富的经验。他善于坚持下去，并且可以在一个位置上呆很多年。回顾过去，他在国内投资银行工作了十多年。作为发起人代表，他率先参与了许多企业的上市和再融资。2013年加入上海银行基金，主持投资工作。

用唐云的话说，中国银行基金是他职业生涯的真正终点:“投资是一个迷人的职业。投资银行的丰富经验和长期的学习积累是我的有力武器，帮助我以更简洁、更开放的方式看待投资。”

以合理的价格收购优秀的公司

在唐云的投资原则中，核心要素是以合理的价格收购优秀的公司。他一开始就对记者说:“我们的投资是围绕这一核心理念进行的。在动荡的市场环境中，这一核心理念从未动摇过。”

2019年，他努力领导权益团队。根据海通证券发布的基金公司股权和固定收益资产业绩排名，唐云管理的股权公募基金加权平均收益率为58.40%，在全市场126家基金公司中排名第四。稳定优异的业绩再次验证了中国银行股权团队所坚持的核心投资理念的正确性。

如何实现看似简单的投资理念？唐云解释说:“有两个主要问题需要解决，即什么是好公司，什么是合理的价格。”

在他看来，优秀的公司分为两个层次:一流的公司是那些能够用较少的资本投资持续创造超额回报的公司。一般来说，它是一个赚钱更多，后续投资更少，并能不断增加利润的公司。当然，这样的公司很少。二流公司指的是需要一定资本支出的公司，例如，每年花费三分之一收入来购买工厂和更新设备，但仍继续创造超额回报的公司。“投资的首要任务是在3000多家上市公司中选择上述两类公司。”唐云说。

据悉，上海银行基金拥有完整的财务指标选股体系，衡量公司的经营业绩、利润含金量、资产质量、业务模式等特征。通过该系统，可以有效地选择目前业绩突出的公司。对于通过初选的公司，中国银行基金也将从业务运营和发展的角度对其进行认可、理解和验证，并选择在未来3至5年甚至更长时间内继续表现优异的公司。唐云给出了一个形象的比喻:这就像在学习成绩优秀的初中生中选择最好的学生，被选中的学生有很高的概率在高中继续优秀。

那么，我们如何才能有这样的洞察力呢？作为书法爱好者，他对中国银行基金的投资研究团队也有更高的要求。“我要求投资研究团队中的每一个人多看看企业，多做研究。这就像如果你想提高你的书法欣赏能力，最好的方法就是经常去上海博物馆，看看米菲、苏轼和赵孟頫的书法原件。如果你看到好的方面，你的辨别力自然会提高。”唐云说。

至于什么是合理的价格，唐云说，价格是付出的，而价值是获得的。如果支付的价格低于或接近获得的价值，这是一个合理的价格。

唐云认为，对企业价值的评估既简单又复杂。简单地说，这是因为只有一种核心评价方法，即贴现现金流量法；这很复杂，因为评估涉及对企业未来现金流量的预测。根据他在投资银行的经验，大多数上市公司的董事长和总经理都不能准确预测自己企业未来几年的现金流，尤其是对于行业变化较大的公司。

那么，作为一个外部投资者，我们如何才能做出准确的预测和估价呢？“我们应该承认，大多数企业不能被估价，或者说不能被相对准确地估价。一旦我们承认这一点，就有可能在投资方面取得进展，因为我们已经对自己诚实，并学会了放弃。如果你放弃，你会得到一些东西。放弃大多数无法评估的企业，放弃人力资源力所不及的东西，你会得到更多的时间和精力，你可以把这些时间和精力集中在能力圈里业务相对简单的优秀企业上。估价。”他说。

唐云说，谈到价格，有必要谈谈安全边际。购买价格相对估值的安全和折扣幅度是多少？他举了一个生动的例子:“有一个卡车过桥的思维实验。如果有人驾驶一辆载有9吨货物的卡车，经过一座重量限制为10吨的桥，而这座桥离地面只有1米高，这可能会让人感觉很清楚。然而，如果桥位于大峡谷上，人们可能想要更高的安全裕度，所以他们可能只驾驶5吨货物通过桥。因此，安全边际取决于潜在风险。”

从三个角度看投资

从保荐代表人到价值投资者，唐云通过近20年的金融经验见证了市场的跌宕起伏，总结出三种独特的投资视角——向内看自己，向外看股票，最后从外部向内看。

首先，向内看自己。唐云说，投资首先应该向内看，了解它的局限性，看看思维是如何运作的，决策是如何形成的，以及它的信念体系是对还是错。

“我非常喜欢赫伯特·西蒙的有限理性思想，认为人在注意力、理解力、记忆力和信息交流方面都有局限性和受到严重限制，所以我们人类不是完全理性的，而是具有有限理性的动物。查理·孟格写了一篇名为《人类误判的心理学》的文章，列举了人们的25种思维错误。在投资决策过程中要保持警惕，不要被这些错误的想法所影响。”他说。

唐云认为，每个人的知识体系实际上是一个信仰体系，人们所知道的许多东西实际上都是在成长过程中由各种权威机构传播的，如教师、报纸和书籍。我们认为正确的可能不是“真实”的，也不符合客观世界。因此，要做好投资，首先要审视自己的认知，建立和完善多维知识体系。

其次，它是“关注股票”。唐云认为，股票应该被视为股权，这也是中国银行投资研究体系中最基本的观点——买股票就意味着买公司。

“‘买股票就是买公司’是投资的基础。我们应该抓住本质，不要迷失在复杂的世界里。《金刚经》中有句话:“不动则不相取”。这是投资的根本思路，根本思路是错误的，结果很难预测。”唐云说，按照这种思路投资是正确的，也是可持续的，如果你误入歧途，你会担心。

在他看来，在长期投资过程中，投资的回报率与企业资本的回报率大致相同，所以投资股票的问题可以理解为投资资本回报率高的优秀企业。然后，在创造价值的过程中，作为股东，分享应有的结果。

最后一种观点是“从外看内”，即通过白话文的现象看本质。在一家证券公司投资银行部工作了13年，有着丰富的保荐代表人经验的唐说，他就像一个资深的“装修工”——一家投资银行的工作就是经过2-3年的整合和标准化，推荐未上市的企业上市，就像装修工把一个简陋的房子装修成精装房子的过程。

“看着上市公司就像看着精装房。门外汉只能看到装饰的外观，而装修工可以注意使用什么材料，防水措施是否做得足够好。”他说。

投资银行的经历增强了唐云质疑和提问的能力。凭借这种透过现象看本质的能力和对公司财务的深刻理解，唐云带领中国银行的股权团队更早地发现了许多“问题公司”的线索，有效地防范了相关风险。

价值投资是很自然的事情

在新基金路演期间，客户和渠道更加关注中国银行基金团队能否坚持价值投资。有人直截了当地对公司说，我知道价值投资的道理，但一般很难做到知行合一。

唐云认为，价值投资不需要刻意坚持。如果是故意的，它可能会导致两个岔路口。第一个岔路口，他们喜欢交易，让他深入研究公司，长期持有股票很不舒服。正如村上春树所说:“你喜欢的东西自然会持续，而你不喜欢的东西不会持续太久。”另一个岔路口的人可能不完全理解，但他们有更多的形式和更少的实质，认为购买一些行业领袖和一些蓝筹股等于投资价值，这应该不断提醒自己。

唐云告诉记者一个由物理学家费曼先生讲述的故事。第二次世界大战期间，在南太平洋群岛，一群人看到飞机在岛上着陆，这带来了许多好事，他们希望这样的好事会再次发生。所以他们铺设了一条像跑道一样的东西，在两边生火，并造了一个小木屋供人们坐，头上有两个木块，就像耳机一样。然后，他们等待飞机着陆。虽然他们模仿得很好，但没用。飞机不会着陆。

“价值投资是很自然的事情。理解并喜欢以这种方式投资的人自然会遵循这一逻辑，因为价值投资可以创造财富。我们的团队坚持这一信念，是因为他们对投资工作的热爱和信念，也是因为我们希望回报客户的爱。在客户对我们团队的信任和投资理念下，上海银行基金在6年多的发展中取得了一定的成绩。我们希望坚持这一投资理念，继续保持优异的业绩，使这种信任能够促进公司的发展。继续前进。”唐云说。