转板上市将打开 新三板流动性大闸门

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在2019年新三板全面深化改革措施深入实施的基础上，中国证监会近日出台了一项关于转让上市制度的重大指导意见。

作为新三板改革的核心措施之一，转让上市制度不仅将打开多层次资本市场之间的互联渠道，还将全面激发新三板市场的活力，给优质上市公司一个向上成长和发展的良好机遇。

然而，不可忽视的是，转让上市并不适用于所有选定的上市公司，企业必须正确、全面地理解转让上市制度，合理选择上市路径。

良好的基础和积极的作用

上市转让的推出可谓“天时、地利、人和”，具有多方基础。

从法律政策角度看，2019年新修订的《证券法》将新三板纳入统一监管框架，这使得新三板的改革和市场运作有法可依，这是最大的法律前提。2019年，新三板全面深化改革，允许公开发行制度落地，使新三板具备了在转板上市的法律基础。此外，无论是监管部门还是股份转让系统，近年来出台的各种政策一直鼓励和支持实施新的三板转让上市制度。

从市场角度看，据统计，新三板上市公司退市后，有近100家公司在a股市场上市。截至目前，国科会审核的企业中有31家是新三板上市公司，约占被审核企业的35%。目前，创新层近50%的上市公司符合进入选择层的条件，约800家公司净利润超过3000万元。实施转板上市制度具有良好的市场基础。

“好树结好果”。上市转让制度的引入对中小企业、新三板乃至整个资本市场的良性发展具有重要意义，并产生积极影响。

向市场转移使资本市场体系的互联机制真正形成。新三板可以充分利用科技板和创业板的制度和市场优势。一方面，它可以解决当前市场股票的流动性问题，另一方面，它可以通过解决股票吸引增量市场资源，从而带来融资和流动性的示范效应。科技板块和创业板市场可以充分利用新三板的市场资源，以较低的成本开发更多高质量的市场资源。

此外，在创业板上市将有助于形成资本市场体系的良性生态系统。2019年新三板全面深化改革，赋予了新三板市场核心功能，弥补了多层次资本市场体系的不足，使主要市场板块错位发展，满足了不同发展阶段企业的融资需求。更重要的是，转让上市的制度安排使得全国创业板市场与交易所市场共享资源，直接提高了整体市场效率，有助于形成多层次资本市场体系的良性生态系统。

一些核心体制安排

在向市场转移的上市制度改革中，向市场部门的转移首先在科学技术委员会和创业板进行试点，但没有完全扩展到主板和中小板。试点先行是系统安排的亮点之一。

科技板块和创业板的市场属性与新三板的选择层基本相同或相似，即都属于科技型资本市场，都是为科技型中小企业提供资本市场服务的市场板块。这三个市场中企业的发展阶段、规模和风险水平等市场因素基本处于相同或相近的水平。当新三板选定层的优质企业转移到科技板块和创业板市场时，很容易得到这两个市场投资者的价值认可，有利于进一步扩大企业的融资能力，提高企业的市场流动性，有助于企业达到上市的目的。

此外，新三板上市公司的上市有三个主要条件。首先，转让上市的主体是新三板选择层的上市公司；二是上市公司已在选定层上市一年以上；第三，要满足转让部门的上市条件。关于第三个条件，《指导意见》明确指出，转让上市的条件应与在交易所市场公开发行和上市的条件基本一致，但也允许不同的交易所根据监管要求做出不同的安排。笔者认为，为保证证券市场的“三公开”原则，公开发行和转让上市的核心条件不应有太大区别，但上市程序应适当调整。

监管整个转让上市的最重要环节是对交易所的审查，即交易所是否建立了高效、透明的审查机制并严格执行审查机制。如果在此过程中，上市公司及其所服务的证券中介服务机构违法违规，能否依据《证券法》及相关法规履行相应职责，严厉打击违法违规行为，维护投资者的合法权益？

企业应理性选择上市路径

转板上市制度为企业拓宽了一条低成本的上市路径，但上市企业急于选择转板上市是不明智的，优质企业应该理性选择上市路径。

总的来说，并非所有高质量的上市公司都符合转让上市的标准和条件。科技板块和创业板上市公司的规模、管理能力、创新能力和公司治理结构明显高于新三板市场，符合新三板上市条件的只有少数，而不是大多数。

从制度安排上看，进入选择层的上市公司必须连续上市一年后才能转入董事会。进入选择层的企业还需要在创新层连续上市一年后才能公开发行并进入选择层。这种制度安排保证了新三板的大多数高质量公司在实现转移之前需要经过长期的市场培育。

此外，上市公司应根据企业的经营状况和能力是否符合在转板上市的条件进行适当评估，综合权衡公司长期发展和战略规划带来的成本和收益。

对于那些已经在新三板上市的优质企业，如果有条件公开发行并进入选择层，快速低成本解决企业融资问题，显著提高流动性，可能是最佳选择。进入选择层后是否需要转板取决于企业的机会，可以自由进退。如果你想先选择退市，然后在科技股或创业板申请ipo，你需要衡量ipo产生的财务成本和隐性机会成本。

对于未在新三板上市的企业，应根据自身的经营状况、发展规划和对上市规则的详细了解，做出客观、科学的选择。如果企业的业务规模和创新能力能够在短时间内满足科技局或创业板的上市要求，并通过私募股权融资和上市前银行融资有效解决资本需求问题，那么公开发行和上市可能是更好的选择。对于处于发展初期、规模小、风险高、资产轻、3年左右不能满足科技局或创业板上市要求的企业，需要长期(3年以上)培育才能满足上市要求。选择转让板上市可能是一条更好的发展道路。

值得一提的是，随着新三板全面深化改革的实施和市场的持续健康发展，如果选择层本身能够完全满足高质量上市公司较大规模的融资和较高的市场流动性，且其对转板的激励不大，那么在新三板进行融资交易可能是一个更好的选择。

(作者是中国新三板研究中心首席经济学家、北京金昌川资本管理有限公司董事长)