对话耶鲁大学斯蒂芬·罗奇:此时此刻 财政真的比货币更有效吗?
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随着疫情在全球蔓延,金融市场陷入混乱。欧洲和美国的主要市场都从高点下跌了20%以上,进入了技术性熊市。连续出手后,美联储“轰炸”救市,宣布“无限制”量化宽松政策;当地时间25日晚,2万亿经济援助计划也获得参议院批准。货币和财政政策救助计划的规模可以被描述为“空阵线”。然而,2万亿美元能解决这个问题吗?美联储的“全押”举措怎么样了?我们已经进入全球经济衰退了吗?20世纪30年代的大萧条会重现吗?北京时间3月26日上午7点,耶鲁大学高级研究员斯蒂芬·罗奇接受了cf40的独家采访,回答了上述问题。
图为斯蒂芬·罗奇在cf40国际交流晚宴上的讲话
美国金融市场最近遭受巨大冲击的根本原因是什么?
斯蒂芬·罗奇:与中国经济第一季度的表现相似,美国经济现在处于停滞状态。所有主要经济指标都表明美国经济正在急剧收缩。美国金融体系的急剧调整反映了经济活动的崩溃。
值得注意的是,在新冠肺炎疫情爆发前,美国股市在2019年上涨了约30%,2020年前7周上涨速度进一步加快。因此,新冠肺炎大流行发生在股市快速上涨的特殊时期,导致股市大幅下跌。
在我们控制新型冠状病毒之前,我们无法完全控制股市动荡的影响。安全资产和风险资产的同步下降反映了金融市场的恐慌,在疫情持续蔓延的过程中,美联储和财政部在稳定市场恐慌方面遇到了困难。我们正在尽最大努力应对,包括实施大规模扩张性货币政策和财政刺激政策。
然而,我们正在经历的危机并不是我们过去经历过的典型危机。通过货币政策和财政政策刺激需求的反周期宏观调控不能解决问题。这场危机首先是一场公共卫生危机。解决办法是科学、公共卫生和遏制疫情的措施,但美国在这些方面做得还不够。
美国国会议员和白宫刚刚就一项2万亿美元的经济刺激计划达成协议。你认为这个计划怎么样?对吗?2万亿美元足以解决这个问题吗?
斯蒂芬·罗奇:这个计划的很大一部分是向美国人分发支票,帮助他们度过这个困难时期。还有对小企业和其他公司的直接援助,以争取时间防止进一步的损害。
但是只要人们呆在家里,他们就不能成为活跃的消费者,所以这个计划不能解决目前缺乏经济活动的问题。如果我们能够控制病毒,这个计划将为经济复苏提供支持,但它不会阻止经济的急剧收缩。
这是否意味着2万亿元的规模是不够的?
斯蒂芬·罗奇:问题的关键不是规模,而是主要问题。现在的主要问题是处理疫情本身。应该通过研究、控制疫情的措施以及增加美国公共卫生基础设施的投资,尽快控制疫情。这项新法案涵盖了这一方面,但我认为远远不够。
美联储(Federal Reserve)最近宣布,将采取包括“无限制量化宽松”在内的广泛新措施来支持经济,美国股市周二飙升逾11%。这些信贷措施给市场带来了一些安慰和信心吗?你认为这些措施怎么样?
斯蒂芬·罗奇:由于美联储采取的货币政策,市场没有上涨。美联储在周一早上宣布了这项计划。公告发布后,市场短期内反应积极,但随后出现了大规模抛售,主要是因为市场担心2万亿美元的财政刺激计划无法通过。
周二参议院批准该法案的消息传出后,市场大幅上涨。因此,市场的积极反应是针对这一财政刺激政策,而不是之前的货币政策。
从2008年和2009年的金融危机中吸取的一个教训是,当货币市场共同基金面临巨大压力时,情况将变得非常困难,就像货币市场共同基金在2008年9月雷曼兄弟(Lehman Brothers)破产后经历的那一天一样。
最近,货币市场共同基金也承受了一些压力,而这一次美联储行动非常迅速,他们正在尽一切努力防止形势恶化。但这些措施无法解决真正的问题,货币政策也无法应对疫情。提供流动性可以确保市场的正常运行,但它不能刺激流行病造成的经济停滞。
这是否意味着目前财政政策比货币政策更有效?
斯蒂芬·罗奇:我说不出哪个更有效。只能说,当前的市场更受财政措施的鼓励,而非货币措施。
但我心里还有一个大问题,无论是财政政策还是货币政策,它在现阶段真的能发挥作用吗?仅仅是昨天的上涨并不意味着什么。毕竟,人们呆在家里,没有经济活动。随着疫情的发展,美国经济增长将在第二季度经历前所未有的急剧下滑。
全世界的央行都在竞相降息,我们已经进入了实质上的零利率时代。零利率会带来什么问题?
斯蒂芬·罗奇:进入现代社会后,从未出现过全球央行利率几乎都接近于零的情况,这很容易导致资产价格大幅波动。一旦我们度过了流行病时期,资产价值可能会出现爆炸性增长。
当利率为零、资产负债表比现在大得多时,央行将失去监管金融市场和资产价值的能力。我理解是什么担忧让各国央行如此迅速地采取行动,但我也希望,当疫情结束后,各国央行也将考虑如何重建更正常的货币政策。
我们已经进入全球经济衰退了吗?你如何评估这次衰退的深度和广度?
斯蒂芬·罗奇:毫无疑问,它已经进入了全球经济衰退。衰退的深度仅次于20世纪30年代的大危机,其影响如此之广,以至于世界上没有一个国家能够幸免。
在经历了第一季度的大幅下滑后,中国经济已经显示出一些复苏迹象。然而,中国经济通过出口和供应链与世界经济紧密结合,第二季度全球需求的急剧下降将严重影响中国第二季度的经济增长。
考虑到美国、欧洲、中国和其他新兴国家的经济都将受到冲击,此次经济衰退的广度将令人惊讶。
新冠肺炎大流行是经济衰退的导火索吗?或者,什么时候是我们进入衰退的起点?
斯蒂芬·罗奇:不久前我写了一篇文章,提到在疫情爆发前,我们的经济实际上非常脆弱。我在文章中提到,国际货币基金组织(imf)今年1月发布的最新数据显示,2019年全球gdp增长率为2.9%。这是一个非常低的水平。这仅比全球衰退阈值2.5%高0.4%。
中国的经济增长在2019年底放缓至6%,这仍然很强劲,但却是27年来的最低水平。由于消费税的提高,日本经济在去年第四季度急剧萎缩。去年底,德国和法国出现了工业活动疲软的明显迹象。美国被认为是一个强大的经济体,但事实上,它去年的经济增长率只有2.1%,这很难说是繁荣。
新型冠状病毒的影响发生在全球经济已经相当脆弱的时候,如果经济中没有缓冲,那将是一个巨大的打击,经济衰退的可能性大于非衰退。这是我们经历过的事实。
20世纪30年代的大危机会再次发生吗?
斯蒂芬·罗奇:不,因为经济结构非常不同,安全网也不同。导致20世纪30年代大萧条的许多因素如今已不复存在。大萧条期间,股市泡沫破裂,银行体系脆弱,高关税引发了全球贸易战,但没有真正的政策框架来应对,全球货币政策也犯了严重的错误。
这场危机的不同之处在于,导致经济衰退的不是我们对市场的管理不善,而是因为我们受到了强烈的外源性冲击,即新的冠状病毒大流行,它造成了大规模的混乱和对经济的破坏。
因此,我们不能仅仅根据大萧条时期的政策来制定应对这场危机的经济政策。这再次表明,上一次危机肯定与下一次不同。
你认为美国金融市场的特殊风险点是什么?
斯蒂芬·罗奇:到处都有风险。股市存在明显的风险,我也担心美国国债市场,尤其是现在赤字正在爆炸式增长。我们真的不知道如何通过发行和购买政府债券来为这些赤字融资。
或许目前最令人担忧的风险是企业信贷市场。美国公司,尤其是那些在过去10年借了很多钱的公司,通过低利率被大量举债。面对经济活动的急剧下滑和企业收入的巨大差距,企业的高杠杆问题变得非常困难。这也是信贷息差扩大的原因。尽管没有2008年和2009年那么糟糕,但恶化的程度非常严重。
好消息是我们的市场正在运行,美联储注入市场的流动性继续支持市场的运行。然而,资产价格仍处于非常不稳定的状态,整个风险区间存在巨大的下行压力。
你如何看待欧洲的现状?
斯蒂芬·罗奇:情况非常糟糕。新型冠状病毒对欧洲来说是一个非常特殊的问题,因为在无国界的欧元区,这种疾病正在迅速蔓延,从意大利蔓延到西班牙和法国。德国的表现要好得多,但德国能否保持相对良好的状态仍有待观察。
欧洲与世界其他地区,特别是美国的主要区别在于,欧洲没有统一的银行体系,其银行体系一般不如美国完善。欧洲仍然存在许多政治和社会分歧,这非常令人担忧。
因为现在每个国家都承受着巨大的压力,一些人质疑欧洲货币联盟能否在目前的状态下生存。长期以来,人们一直在谈论欧洲货币联盟解体的可能性,因为各种所谓的“非对称冲击”——“非对称冲击”对一个国家的打击比对另一个国家更大。
你认为当前的货币policy/きだよ 0怎么样?
斯蒂芬·罗奇:考虑到货币现在是电子化的,与黄金或其他商品没有联系,中央银行有能力无限期地扩大货币供应,货币扩张的空效应仍然很大。
在20世纪30年代,我们意识到当实际经济活动急剧萎缩时,货币刺激是无效的。我们目前正在重复这一做法。因此,问题的关键不是货币扩张的潜在规模,而是面对全球流行病导致的经济活动急剧收缩,货币政策应该发挥什么作用。
所有央行都有能力不断扩大资产购买规模,从而向金融体系注入流动性。现在我们有理由这么做了。然而,全球面临的问题超出了货币政策的范围。
关于疫情,你还有什么要说的吗?
斯蒂芬·罗奇:我两天前写了一篇文章,强调中国和美国需要共同努力解决这个问题,而不是相互冲突。在我看来,中美之间的关系最近令人担忧地恶化了,这使得世界上两个最大的经济体不可能进行合作。这种情况令人担忧。
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